《金融危机讲稿》

金融危机讲稿

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目录

第一节：金融危机前夕

1.经济结构失衡，经济泡沫化，金融机构出现大量呆账、坏账，是造成这场金融危机的最重要原因。-p22.国际收支不平衡问题的解决过分依赖于资本项目，而且举借外债饥不择食，是这场金融危机产生的根源。———————–p23.资本项目开放过早，外汇输入失控，是促使东南亚各国发生金融危机的催化剂。———————-p34.长期实行与美元紧密挂钩的僵硬的固定汇率制度，汇率政策不当，是导致这场金融危机的直接原因。p45.金融体制不健全，特别是金融监管不力，是导致这场金融危机的又一个重要原因。——————-p4

第二节：危机来临

1.索罗斯———————-p52.攻击————————-p5小试水深—————p5第一波攻击：泰国—p6第二波攻击：“四小虎”————————-p6第三波攻击：香港—p7回合过招

第一回合————————p7第二回合————————p7第三回合————————p8

第三节：以史为鉴

1.防范金融风险的最佳途径是优化本国的经济结构，强化本国经济的基本要素。——————-p92.政企必须分离，政府对经济不可干预过多。———————————p93.对发展中国家来说，资本项目对外开放要慎之又慎。———————–p94.在引进跨国公司的直接投资时，把握好分寸。——————————p95.中国的开放必须是在保证国家经济安全的条件下的开放。—————p96.开放金融市场要做好准备和试点。————–p9

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第一节：金融危机前夕

1.经济结构失衡，经济泡沫化，金融机构出现大量呆账、坏账，是造成这场金融危机的最重要原因。近年来，伴随着经济的迅速增长，多数东南亚国家的经济结构开始失衡。其中最典型的例子是泰国，泰国在1985～1995年虽然平均经济增长率为8.5%，但是这样高的经济增长率是建立在高达40%以上的年平均投资增长率基础上的。80年代泰国充分利用本国廉价的动力资源和农业等自然资源，发展外向型经济，促进了经济腾飞，成为亚洲“五小虎”（泰国，马来西亚，印度尼西亚，菲律宾和越南）之一，创造了经济奇迹。90年代中期，周边国家劳动密集型产业的竞争加剧，泰国劳动密集型产品竞争力却在下降，产业优势逐渐丧失。然而，在这种情况下，泰国政府却未能及时提升产业结构，有效地进行产业导向，把投资引向国民经济发展需要的先进技术产业和制约经济发展的瓶颈产业部门。因此，导致投资结构存在着严重的不合理现象：大量资金被投向房地产、证券及服务等第三产业部门，而对研究开发、基础设施及能源等重要领域和产业的投资却严重不足。资本投向的不合理，一方面导致了经济发展后劲不足。泰国1992～1996年的“七五”计划期间，用于研究开发的年度预算仅2亿美元，只占国内生产总值的0.14%。1996年在曼谷工业区内设厂的外国投资者已很难雇到合格的技术人员和管理人员，制造业中连一般的工程师和技术人员，甚至连熟练工人和服务部门的专业人员也非高薪征聘不可。泰国的劳动成本比邻国要高出2～3倍，泰国的平均工资上升到每小时1.41美元时，中国、越南的平均工资却低于每小时0.5美元。1996年8月15日《远东经济评论》文章认为，80%以上的泰国劳动力没有受过小学以上教育，教育滞后已成为其经济发展的“最大障碍”。基础设施方面的矛盾更为突出，泰国投资委员会官员称，交通阻塞每天给泰国经济造成330万美元的损失，1996年曼谷地区的劳动生产率因此损失1/3，估计两年后将损失1/2。

另一方面，资本投向不合理促成了国民经济的泡沫化。据统计，泰国91家金融公司资产的30%都作为贷款提供给了房地产开发商，金融类股票已占泰国股票市场的1/3，大量资金投资于房地产，结果造成房地产严重过剩，无人问津。房地产商无力偿还贷款，则造成了金融机构坏账、呆账激增，上述金融机构房地产贷款中大约有50%以上变成了不良债权。至1996年底，泰国空置住宅达85万套之多，银行呆账为155亿美元，1997年6月增至300多亿美元。1992～1996年曼谷新建成的76万套住宅就有30万套既卖不出去，又租不出去。受房地产业不景气的影响，股市也由繁荣走入萧条，泰国股市指数由1996年初的1300多点跌至1997年6月的500点，跌幅达60%以上。房地产和股市“泡沫”的破灭，各类金融机构坏账、呆账猛增的现实，严重地动摇了人们对泰国经济发展前景与金融体系可靠性的信心，致使挤兑风潮频发（仅1997年2月底的一周内，储户挤提的款项就达200亿泰铢），泰国金融开始陷入动荡之中。菲律宾、印尼、马来西亚同样也存在着类似的严重问题。

2.国际收支不平衡问题的解决过分依赖于资本项目，而且举借外债饥不择食，是这场金融危机产生的根源。

东南亚国家都以促进出口业的发展作为经济发展的龙头，但是近年来这些国家出现了外贸出口能力大幅度下降、国际收支经常项目严重逆差的情况，主要是贸易结构单一，出口竞争力降低所致。10多年来，泰国经济高速增长主要是靠出口推动，其出口产品主要是电子产品和服装。据统计，1991～1995年，泰国的出口平均年增长18.7%。然而，随着近几年国际市场需求的减弱和其他国家和地区（主要是中国内地与香港）同类产品的竞争，泰国的产品出口开始出现下降势头。特别是1996年，受世界电子产品需求不振的影响，其产品出口非但没有增长，反而大幅度下降了，但是进口却有增无减，结果导致贸易赤字剧增、经常项目逆差扩大、外汇储备减少等。据统计，泰国1996年经常项目逆差达162亿美元，占国内生产总值的8.3%，马来西亚更高，几乎达到10%（一般认为，发展中国家的经常项目逆差与国内生产总值之比不应高于5%，即5%为警戒线）。1997年第一季度泰国贸易赤字累计增至195亿美元。由于出口贡献率大幅度降低，经济增速随之下滑，1996年经济增长率仅为6.7%。显然出口对经济增长冲击较大，从而加大了金融危机的可能性。对于经常项目的巨额逆差，泰国政府并没有采取下调本币汇率以刺激出口，逐步实现经常项目平衡的办法，而是运用放开对资本项目的管制，吸引外资流入（即用增加资本项目盈余来弥补经常项目逆差）这一方式。而这一方式能否取得成功取决于以下两

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个条件。一是看外资流入能否保持持续性;二是看流入的外资能否使本国的出口能力提高，从根本上减少经常项目逆差，换言之，泰国必须保持15%的年平均出口增长率。根据这两个条件，泰国在引进外资时，应该以引进能够使其出口能力提高且流动性较低的长期直接投资为宜。但在过去的几年里，泰国引进外资几乎达到了饥不择食的地步，致使其外债总额扶摇直上，外债结构严重失衡。

据统计，1992年泰国外债余额仅为200亿美元，1995年和1996年分别增加至680亿美元和850亿美元。截至1997年6月，泰国外债总额已突破900亿美元大关，占其国内生产总值的50%以上，其中短期外债总额达到400多亿美元，约占外债总额的45%。

一般而言，短期外资具有较强的趋利性，泰国高利率政策是吸引其涌入泰国的直接动力，而泰国政府对这一点却未能够引起足够警惕，未能及时调低汇率及对外资的投向领域进行适当引导，再加上泰国真正有较高投资效益的投资场所不多，结果使大量外资特别是短期外资一开始就投向了房地产、证券业及私人企业，大大炒热了房地产和股市。有关统计资料表明，国私人企业的700亿美元外债（含短期外债400亿美元）中的大部分投向了房地产和股市，使泰国经济过热，初期投资回报率较高，但到1997年泰国经济恶化，投资回报率大大下降时，短期外资见无利可图便纷纷撤离，使泰国依赖引进外资发展经济的策略遭到重挫，严重影响了其经济、金融的发展和稳定。对此，法国的《商报》评论说：由于“在短期内筹集了弥补经常项目赤字所需的资金而变得非常容易发生支付能力危机。”泰国国内的某些评论也认为，这场金融危机的根源在于对外资敞开了大门，甚至连泰国总理也承认：肆意借贷是产生这场危机的根源。经常项目巨额逆差不仅是泰国的问题，而且在东南亚其他国家也都存在，这些国家在经济发展过程中不仅忽视了这一问题，而且都过分依赖外资，特别是依赖短期外资维持其国际收支平衡。有资料显示，在危机爆发前菲律宾、印尼、马来西亚的外债占国内生产总值的比例分别为54%、47%、39%。

3.资本项目开放过早，外汇输入失控，是促使东南亚各国发生金融危机的催化剂。

从80年代起，国际资本流动速度迅速提高，发达国家流向发展中国家的资本逐渐增多，东南亚各国为了更多地引进外资以促进本国经济的发展，便加快了开放资本项目的步伐。泰国90年代初基本取消了对资本流动的管制。1993年3月，泰国政府批准在曼谷开设了期权金融中心，并随之放宽了对外国银行在泰国设立支行的限制，允许外国资本在曼谷期权金融中心进行交易。1995年，泰国政府宣布泰国将在2000年以前完全实现资本自由输出输入。不容否认，资本项目的开放确实对东南亚国家经济的快速增长起了一定的推动作用。但是从另一个角度来看，这些国家经济的快速增长是在对国际资本的过度依赖下取得的，并且这些国家引进的外资从期限结构和部门结构来看，也都不同程度地存在着问题。期限结构的失衡如上所述，即短期外债比重过高，泰国1997年6月这一比例已达45%。部门结构的失衡，如菲律宾引进的外资大部分集中在证券业等收益高但风险大的行业，泰国的730亿美元私人外债中约有1/3流进了房地产产业。这种部门结构上的失衡极大地限制了东南亚国家的外债偿付能力，更为严重的是这种投资一旦回报率不高或有风吹草动，就会立即撤走，从而导致该国对美元的需求上升而本国货币则迅速贬值。这两个方面的失衡，究其原因主要是东南亚国家在开放资本项目的同时缺乏对外资项目的引导和管理。实际上，从东南亚各国的经济条件来看，它们开放资本项目的条件还远未成熟。

以泰国为例，主要表现在。（1）泰铢与美元挂钩的固定汇率制尚不是市场汇率，不能真实反映实际汇率水平，起不到汇率调节经济、金融的作用。

（2）泰铢存贷款利率水平过高，平均为15%，超过国际资本市场水平2倍，极易遭受国际短期投机资本套汇套利性冲击。

（3）国家宏观经济调控能力薄弱，长期存在财政预算赤字，国际收支经常项目严重逆差，国际外汇储备水平偏低（外汇储备量大约在300亿～350亿美元）等，无法有效地调节社会总供需平衡，保持良好稳定的宏观经济环境。在不具备条件的情况下，过早实行资本项目开放，势必导致外汇输出输入的失控。1997年1～6月，面对外国短期资本纷纷撤离、泰铢贬值压力日益增加，泰国政府除了令中央银行抛售

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外汇进行平抑外，别无良策。泰国中央银行累计向金融市场投放外汇约200亿美元（仅5月份就投放40多亿美元），但是国内外的“投机者”对泰国的外汇储备实力了如指掌，投机造势、兴风作浪势头不减，最终使中央银行干预金融市场的操作完全失败，短期资本外流仍在继续。可以说，泰国过早开放资本项目是一大战略性失误。美国著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者詹姆斯・托宾教授在评论这场金融危机时指出：发展中国家“不应匆忙将其国内金融市场与世界金融市场一体化”，而“应该优先考虑参与商品和服务领域的世界贸易”。这一论断是深刻的。

4.长期实行与美元紧密挂钩的僵硬的固定汇率制度，汇率政策不当，是导致这场金融危机的直接原因。

在80年代，泰国、菲律宾、马来西亚等多数东南亚国家出于经济发展和对外开放的需要，将本国货币与美元挂钩，即实行固定汇率制度，而不是根据外汇市场的供求变化随时进行调整。

如泰国在1984年6月决定实行该制度时的主要考虑是

：（1）稳定的汇率将有助于增强外国投资者的信心，特别是有利于稳定外国投资者在泰国的直接投资;（2）稳定的汇率有助于防止由于进口商品价格的上升而引发的通货膨胀;（3）稳定的汇率有助于本国的出口商对成本和收益的核算，从而有利于出口的稳定（因为泰国进出口的80%是以美元结算的）。

但是，这种固定汇率制度的缺点是容易促使本币升值，汇率高估，国内利率居高不下，国际短期资本进入套汇套利，削弱本国出口能力等。据统计，从1984年到1997年6月，泰国长时间将汇率控制在24～27泰铢兑换1美元的狭小空间内，其贷款利率则长期维持在15%以上。由于泰国长期实行固定汇率制，不能根据市场供求适时调整汇率，不仅使汇率调节经济活动的杠杆作用基本丧失，而且也使中央银行对利率工具不能很好地加以利用，国内货币政策的独立性受到一定限制。

由于这一原因，泰国中央银行在1993～1994年的经济过热期间，无法提高利率，因为提高利率将导致外国短期资本进一步流入，随着资本流动性加大，利率会降到原有水平，而此时的货币供给量已经增大，从而无法达到紧缩银根的目的。相反，在1995～1996年间，美元利率开始上升，而泰国经济却开始出现不景气的现象，因此需要降低泰铢利率，但泰国政府却无法实现这一目标。这是因为，降低泰铢利率在此时会导致国内资本外流，从而使经济不景气进一步加剧。

1995年，美日两国为减少贸易摩擦，签订加强美元协议，美元对日元开始升值，泰国也未能及时改变固定汇率政策，致使泰铢不断升值。泰国实行固定汇率政策使国内外投机者完全没有了汇率风险，大量投机现象便成为必然。到1996年泰国经济恶化，贸易赤字猛增时，国内外投机者见有机可乘，有利可图，便抛出手中持有的泰铢，抢购美元。泰国政府为了保持泰铢币值，只好大量吃进泰铢，抛出外汇。同时，由固定汇率制引起的泰铢升值，也使得近两年来泰国进口增长过快和出口增长率降低。总之，泰国政府不能随着国内外经济形势的变化，采用灵活的汇率政策，而是采取行政手段将本国汇率维持在被扭曲的水平上（高估），必然对其经济活动产生不正确的信息导向，导致巨大的机会成本，并带来经济、金融的极大不稳定性，金融市场剧烈动荡也就在所难免。泰国政府最终被迫宣布放弃固定汇率制度，即对泰铢实行贬值。由此可以肯定，僵硬的固定汇率制度和汇率政策不当是导致这场金融危机的直接原因。

5.金融体制不健全，特别是金融监管不力，是导致这场金融危机的又一个重要原因。

从80年代起，受发达国家金融理论的影响，多数东南亚国家推行了以金融自由化为主要内容的金融体制改革。

如马来西亚政府允许自1991年10月起，将证券银行（即投资银行）接受一般定期存款的最低起存点降低为20万林吉特;印尼政府于1988年取消了中央银行对信贷市场存放款利率和限额的硬性规定，并取消了有关国内银行向海外贷款不得超过600万～800万美元的规定，还允许非银行金融机构与银行一样，通过发行存款单吸收定期存款;菲律宾政府在1987年金融改革中积极鼓励非银行金融机构的发展;

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泰国政府为了鼓励金融系统内部的竞争，不仅逐渐放松管制，增批了许多非银行金融机构，而且还放宽了对商业银行、金融公司及证券公司在业务范围上的限制，如允许银行包销债券，允许金融公司从事外汇业务等。在金融自由化加速进行的过程中，多数东南亚国家的金融行业中出现了一系列极不正常的现象：（1）商业银行为了牟取超额利润，将很大比例的资产，特别是短期资金投在房地产贷款业务上。据统计，近年来泰国、菲律宾、马来西亚及印尼四国商业银行向本国房地产产业提供的贷款占其贷款总额的比重都在20%～30%。

（2）非银行金融机构发展过快并且都在高风险经营中运作，其资产主要分布在房地产、消费信贷以及证券投资等风险大、易波动的项目上。

（3）地下金融活动猖獗。如菲律宾金融体系中一直存在二元结构，大多数中小企业主要依靠地下金融市场融资，私人放款和典当业在农村也相当普遍。至于非银行金融机构以各种名义进行非法集资融资活动的现象，在多数东南亚国家中也都广泛存在。

上述不正常现象之所以在多数东南亚国家中广泛存在，其根本原因在于这些国家的政府在积极推进金融自由化的过程中，忽视了金融体制的建设，没有及时对失控的金融秩序和险象环生的金融体系进行必要的规范和整顿，以致于最终产生了极其严重的后果。

到1997年10月，印尼、马来西亚、菲律宾、泰国及新加坡等五国银行呆账总额已达730亿美元，占五国银行贷款总额的15%以上。因此，可以肯定，金融体制不健全，特别是金融监管不力，是导致这场金融危机的又一个重要原因。美国著名经济学家、诺贝尔经济学奖获得者劳伦斯・克莱因教授在谈到泰国金融危机的原因时指出：“金融自由化不应加速，而应一个时期一个步骤地进行，以确保每一步都不出错。如果哪一步出了问题，应当能够撤回来重新考虑下步如何走。”这一论断对东南亚其他国家也同样适用。

第二节：危机来临

1.索罗斯

乔治·索罗斯（英语。georgesoros），1930年匈牙利出生的美国籍犹太人；著名的货币投机家，股票投资者。

索罗斯最喜爱的招数是卖空：

索罗斯承认他喜欢通过卖空获胜而赢利，这给他带来谋划后的喜悦。公司把赌注下在几个大的机构上，然后卖空，最后当这些股价猛跌时，公司就赚到了大量的钱。（举例，卖空为什么比买多更赚钱：当股价为10元时，先上涨10%，则为11元，让后跌10%，变成9.9元。同样当股价为10元时，先下跌10%为9元，再上涨10%，变成9.9元，从统计数学上来看，同样的概率的涨跌情况下，跌去的永远比涨回来的多。）

量子基金（1979-2000）：

索罗斯为之取名”量子”，是源于索罗斯所赞赏的一位德国物理学家、量子力学的创始人海森堡提出”测不准定理”。索罗斯认为，就像微粒子的物理量子不可能具有确定数值一样，证券市场也经常处在一种不确定状态，很难去精确度量和估计。

量子基金投资于商品、外汇、股票和债券，并大量运用金融衍生产品和杠杆融资，从事全方位的国际性金融操作。

2.攻击小试水深

由于对东南亚金融市场的深层次认识，索罗斯及其手下认为，这是对泰国金融体系可能出现的更深层次问题的暗示，所以开始着手攻击泰国。

由于当时的泰国利率时美国的两倍多，以致可以从美国贷款出来，到泰国存款拿着利息，让后还回美国就可以获利，做套利交易。仅这样操作，就已经可以达到盈利目的，但是索罗斯的目标并不满足于套利交易带来的这点微利，他的目标是汇率。

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索罗斯带着资金，将少量美元换取泰铢，由于泰国采用固定汇率时1美元兑25泰铢。同时再挪用少量资金购入泰国股市蓝筹股，以备抛盘使用。

1997年3月3日.泰国中央银行宣布国内9家财务公司和1家住房贷款公司存在资产质量不高以及流动资金不足问题。

索罗斯由此开始出击先发制人。他下令抛售泰国银行和财务公司的股票，储户在泰国所有财务及证券公司大量提款。此时，以索罗斯为首的手持大量东南亚货币的西方冲击基金联合一致大举抛售泰铢，在众多西方“好汉”的围攻之下，泰铢一时难以抵挡，不断下滑，5月份最低跃至1美元兑26.70铢。泰国中央银行倾全国之力，于5月中下旬开始了针对索罗斯的一场反围剿行动，意在打跨索罗斯的意志，使其知难而退，不再率众对泰铢群起发难。

中国金融当局和贸易谈判代表必须牢记中国是一个发展中国家，包括金融服务业在内的新兴支柱产业都是离不开保护的幼稚行业。不能因为经济有了连续五年的两位数增长和软着陆，而认定中

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国服务业就能和世界市场自由地融合，更不能为了追求虚名像墨西哥和韩国那样付出昂贵的学费。对于债券、证券等短期外资的开放要更为谨慎。中国也没有必要做出具体的金融开放时间表的承诺，关于关税减让的主动权也要牢牢掌握在自己手里而不能轻易让步，这样才能逐步从容主动消化人民币升值的压力。同时，以国际投资和贸易自由化为核心的对外经济合作也只能有条件、有步骤地实现.尤其是参加发达国家主导的多边经济合作体系时，要坚持亚太经合组织给中国制定的发展中国家的标准，以有利于控制经常性贸易逆差和维持国际收支平衡，最终实现汇率的长期稳定性，为国民经济的进一步增长和人民币成为完全自由兑换货币提供较为宽松的金融发展环境.改革开放之路，任重而道远，金融发展前程似锦，仍需谨慎。