《东南亚金融危机的原因》

东南亚金融危机的原因

范文一：东南亚金融危机的深层原因海外视野

东南亚金融危机

的深层原因

□鄂志寰

在本次东南亚金融危机中，泰

国、菲律宾、马来西亚、印尼等国货年的最低点，未有的高度，猛烈下跌局面。东南亚国家的货币危机反映了区内多数国家所面临的出口放缓、经常项目赤字扩大、房地产投资过热、银行业贷款过度膨胀等类似问题。东南亚金融危机的直接起因和深层原因无不充分显示了国际资本流动的数量和结构的变化对国际金融市场的深刻影响。

，则有完全不同的作用过通常，依照投资者的动机，国际短期资本大致可以分为四类：由国际收支平衡表中的贸易、资本和基他项目的独立变化引起的短期资本流动，即平衡型的短期资本流动;由汇率的变化或汇率的预期变化引起的短期资本流动，即投机型的短期资本流动;投资者为追求更高的、国内货币市场无法得到的收益而进行的资本流动，即收入型的短期资本流动;以保证本金安全为主要目的的短期资本流动，即自主型的短期资本流动。其中的重要组成部分一投资者的意图在短期内改变或扭转资本移动方向的短期国际资本，即游资对流入国经济的影响更难以估量。这些投资者可以随时调动游资进出一国市场，其主要目的在于获得正常投资收益以外的资本利得，一旦投资国投资收益减少或出现其他关系到资本安全等问题，游资流动方向迅速发生逆转，立即撤出该国市场，从而对该国经济产生重大冲击。国际游资规模巨大，停留时间短，反应灵敏，具有脆弱性高和破坏性强等特点。

东南亚国家多实行金融自由化

政策，资本市场的管制基本取消。如泰国在直接投资方面规定：居民向境外的直接投资，在不超过一年内1000万美元限额下无须央行批准;非居民对境内的直接投资和各类契约放款，除在接到款项的15天内到指定银行兑换或存入指定银行的外汇帐户外，无任何其他控制;外国直接投资的出售或清盘以及资本收益，提交有关证明文件即可汇回投资国。而在间接投资方面，泰国规定居民对非居民放款，由指定的银行做有关业务的净外汇头寸，居民只能对其公司控股至少25%的附属公司在1000万美元限额下放款，否则须经泰国央行批准;居民向非居民的借款只要有向非居民付外汇的契约，即可自由地向非居民偿还金融信贷借款，无其他任何限制。菲律宾、印尼等国规定基本相同。显然，上述国家对于资本流动的管理非常宽松。作为国际投资的热点地区，尤其是在区内各国货币对美元汇率基本稳定的情况下，区内国家的高利率与国外利率形成的利差吸引了巨额外资流入，由于上述国家对大量流入的外资缺乏有效管理，外资比例失调，短期资金过多，表现为银行借贷的迅速膨胀和外债的大幅度增长。其直接结果是通货膨胀加剧，影

中国投资与建设

1998年第1期

一、利用外资结构不

合理是东南亚金融危机的深层原因之一

对于发展中国家来说，流入的外资中长期投资和短期资本的结构不同，对宏观经济的影响存在较大差异。长期投资，尤其是以直接投资形式进入的外资，往往具有期限长、稳定性强等特点，可以在基础设施建设和其他项目建设中发挥重要作用，有效缓解供给不足的局面。在外汇市场上，长期投资在进入利润汇出期之前，往往成为市场上重要的外汇供应者，有利于发展中国家货

50

海外视野

响货币及金融体系的稳定。

提供了获取泰铢的便利，而对于非居民在泰国开立的泰铢帐户也基本出于放任自流状态。投机者首先通过泰国银行在海外金融市场的分支行和曼谷国际银行业务设施（bibf），以及泰国境内的非居民帐户借入大量泰铢，其中包括一些杠杆率很低的远期合约，囤积泰铢达到一定数额后，投机者在泰国国内市场和离岸市场借助现货交易和远期交易陆续抛出泰铢，待冲击见效，泰铢市场汇率剧烈下跌后，投机者显然，，放任本币被非居民无限度地持有的危险性远远大于国内居民持有外币的影响。

通常，国际游资发动冲击的目的是为了实现所谓的“杠杆效应”，即通过在短时间中集中抛售本币来影响本币持有人的信心，从而带动更大范围的本币抛售。也就是说，来自前述三个渠道的被冲击国货币的一部分可能成为国际游资冲击该货币汇率的杠杆，而目标则是为了影响该国市场流通的数以万亿计的本币存款，在现代金融社会人们心理不稳定、羊群效应显著的情况下，这一目标显然不难达到。

根据前述分析，游资冲击钉住汇率制的成本主要是冲击前借贷该货币的费用，主要是各种利息支出，其收益则是相对固定的汇率水平难以维持后货币贬值引起的汇差收益。在远期交易下，投机者可以以低至5%的利率成本获得100%的汇差收益。当然，其前提是冲击成功，否则，投机者可能面临巨大的损失。

国际游资存在的重要方式之一是各种基金。本次冲击泰铢的对冲基金量子基金的纯利增长27%，是

上半年的1倍。而在泰国政府坚决维持泰铢对美元官方汇价26泰铢期间（1997年7月前），世界最大的tiger基金管理公司旗下的jaguar基金因面对泰铢和泰股空仓的帐面损失不断上升，泰铢贬值后，其盈利大幅上升，纯利增长率由前6个月的017%上升到1—7月的1117%。

二、国际游资的冲击是东南亚金融危机的直接起因

国际游资冲击一个国家的货币，通常可以分为以下两个层次：一是国际投机力量借助一些突发性经济事件冲击一国货币，市场上投机力量作为该货币的主要抛售者，借不断的出售压低该国货币汇率水平;二是国际投机力量借该货币持有人对货币汇率稳定的信心动摇之机，掀起对该货币汇率的社会性冲击，（包括存款）从操作上看，，机力量冲击一种可自由换货币的汇率多采取两种形式，一是沽空，即通过远期汇率间接作用于即期汇率，本身缺乏该国货币头寸的国际投机者若要大量沽空该种货币，最终还必须向市场借入该货币平盘;二是现汇市场的直接冲击，即先通过各种渠道借入该国货币，逐步抛出压低汇率水平后，再买入该国货币后偿还借款，从中牟取价格差。

无论是哪种形式，国际游资冲击一种货币汇率时，必要的条件是直接掌握大量的该种货币，或者是有随时获取大量该种货币的渠道。

作为国际游资可能用于冲击一国货币汇率而筹措该货币的渠道主要有三条：一是通过该国国内本地银行间拆放往来吸收该国货币;二是通过该国银行与海外银行间的拆放往为吸收该国货币;三是在该国资本市场上发行各种可转让的债务工具。

在本次东南亚金融危机中，泰国对于泰铢的出境几乎不加限制，曼谷国际银行业务设施也为投机者

中国投资与建设

1998年第1期

国际游资流动对国际资本对汇率制度的冲击依汇率制度的差异而有不同的表现形式。比较而言，钉住汇率制更易受到冲击，且汇率变动的影响也更为深远。

1973年布雷顿森林体系解体后，国际货币体系一改以固定汇率制为主的格局，出现了多样化趋势。90年代以来，各国的汇率机制出现一定调整，实行固定钉住汇率机制的国家逐年减少，实行管理浮动汇率制的国家和地区明显增多。目前，钉住美元的国家和地区约为23个，较1990年减少了10个;实行有限灵活钉住型汇率机制即钉住一种货币或一组货币在一定的波动幅度浮动的国家和地区相对稳定无明显变化;实行按指标调整的灵活汇率的国家只有尼加拉瓜、智利两国;实行有管理的浮动汇率的国家和地区由1990年的23个上升到目前的44个;实行单独浮动汇率的国家和地区由20个增加到53个。

实行固定或有限制钉住汇率制的国家和地区，除欧洲货币联盟成员国外，多数为发展中国家或地区，其经济规模和实力相对较弱，经济发展对外依存度较高，被钉住国通常为其主要贸易伙伴，或二者有着一定的历史渊源。

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海外视野

在完全浮动汇率制下，国际游资的活动主要表现为国际外汇市场的日常炒作，冲击力度也被汇率的灵活上下波动所冲销，而难以造成过大的震动，影响有限，而在固定的或有限灵活钉住汇率制下，国际游资对汇率的冲击表现为国际金融市场上投机力量与被冲击国的中央银行围绕一个相对的固定汇率水平或一个确定的汇率波动幅度，冲击与反冲击的争夺。这种冲击的直接结果或是投机力量的无功而返，或是固定水平或固定波动幅度的被迫放弃。在第二种情况下，相对固定的钉住汇率水平或波动幅度难以继续维持而不得不与强势货币脱钩时，常会引起巨大震荡。小觑。

从国际游资冲击相对固定汇率制度的情况看，被冲击的国家和地区往往具有一些共同点，如对短期国际资本依赖性高、国内储蓄率偏低、资本市场开放度高等。在东南亚金融危机中，国际游资选取泰国作为发动汇率制度冲击的突破口与泰国经济内部出现的内在问题密切相关。泰国经济在过去10年中，以年均8%的速度增长，被誉为亚洲第五“小虎”。经济高速增长和日益开放使泰国原有的宏观经济调控机制跟不上发展，经济结构性失调，出现了以下问题：房地产市场过热，金融监管不健全，造成银行过度信贷和巨额坏帐;投资过热，引起进口过度增长和国内工资上涨过快，出口商品竞争力下降，形成庞大的经常帐

目逆差和财政赤字;实行金融自由化政策，资本市场的管制基本取消，对大量流入的外资缺乏有效管理，外债水平过高，影响货币稳定及金融体系的稳定。上述问题为国际游资冲击根基不稳的泰铢汇率制度提供了可乘之机。

游资对不同货币的冲击也通常有基本相似的过程。国内消费过度以及储蓄不足引起供求失衡和物价上涨，为控制通货膨胀，该国金融管理机构往往采取高利率的货币政策，，大量国际游资推高本币汇率，迫使其升值，本币升值及国内居高不下的物价水平为出口设置了障碍，从而引起贸易状况的恶化，出现外贸逆差，外贸逆差对出口导向型经济产生致命打击，管理当局产生了改变贸易状况的迫切需要，为此，实行本币贬值政策，在本币实际价值下跌的同时，外汇市场产生对本币进一步贬值的市场心理预期，从而出现资本外流，资本外流的不断冲击，在该国管理当局无力维持固定水平的情况下，被迫使本币与挂钩币脱钩，实行所谓管理浮动，这样，本币继续贬值，而资本继续大量外流，并不断地产生新的贬值压力，从而形成恶性循环，并迅速扩展到货币市场和证券市场，引发利率风险和证券交易风险，最终引致全面的金融危机。

四、东南亚金融危机的影响

国际游资冲击汇率制度一旦成功，其影响非常深远。首先从短期看，使被冲击国的外汇市场面临巨大的汇率风险。在汇率由相对固定转向浮动并剧烈波动的外汇市场上，外汇交易商们面临着巨大的市场交易风险。在政府尚有责任维持，外汇市场，即投机者大量抛售被冲击国的货币，被冲击国的中央银行则无限制地买入本币，抛出外汇。而在实行管理浮动汇率后，本币对原钉住货币剧烈贬值，正常的外汇交易无法顺利进行，需获取外汇用于进口支付的外汇需求者紧张而徒劳地追逐市场紧俏的外汇，而拥有美元的出口企业和商业银行则持币观望。汇率风险的另一个表现是本币对外购买力的骤然缩水，这对人们财富效应的打击不言自明，而有大量国外负债的企业，则面临着数以亿计的汇兑损失，债务负担急剧增加。

危机国政府为控制汇率水平而实行高利率的紧缩政策则无疑为困境中的经济形势雪上加霜。

国际游资冲击对被冲击国的宏观经济政策也产生一定的不利影响，阻碍其及时调整财政货币政策和汇率政策。

（编辑：宋和平）

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中国投资与建设1998年第1期原文地址：http：//fanwen.wenku1.com/article/6360956.html海外视野

东南亚金融危机

的深层原因

□鄂志寰

在本次东南亚金融危机中，泰

国、菲律宾、马来西亚、印尼等国货年的最低点，未有的高度，猛烈下跌局面。东南亚国家的货币危机反映了区内多数国家所面临的出口放缓、经常项目赤字扩大、房地产投资过热、银行业贷款过度膨胀等类似问题。东南亚金融危机的直接起因和深层原因无不充分显示了国际资本流动的数量和结构的变化对国际金融市场的深刻影响。

，则有完全不同的作用过通常，依照投资者的动机，国际短期资本大致可以分为四类：由国际收支平衡表中的贸易、资本和基他项目的独立变化引起的短期资本流动，即平衡型的短期资本流动;由汇率的变化或汇率的预期变化引起的短期资本流动，即投机型的短期资本流动;投资者为追求更高的、国内货币市场无法得到的收益而进行的资本流动，即收入型的短期资本流动;以保证本金安全为主要目的的短期资本流动，即自主型的短期资本流动。其中的重要组成部分一投资者的意图在短期内改变或扭转资本移动方向的短期国际资本，即游资对流入国经济的影响更难以估量。这些投资者可以随时调动游资进出一国市场，其主要目的在于获得正常投资收益以外的资本利得，一旦投资国投资收益减少或出现其他关系到资本安全等问题，游资流动方向迅速发生逆转，立即撤出该国市场，从而对该国经济产生重大冲击。国际游资规模巨大，停留时间短，反应灵敏，具有脆弱性高和破坏性强等特点。

东南亚国家多实行金融自由化

政策，资本市场的管制基本取消。如泰国在直接投资方面规定：居民向境外的直接投资，在不超过一年内1000万美元限额下无须央行批准;非居民对境内的直接投资和各类契约放款，除在接到款项的15天内到指定银行兑换或存入指定银行的外汇帐户外，无任何其他控制;外国直接投资的出售或清盘以及资本收益，提交有关证明文件即可汇回投资国。而在间接投资方面，泰国规定居民对非居民放款，由指定的银行做有关业务的净外汇头寸，居民只能对其公司控股至少25%的附属公司在1000万美元限额下放款，否则须经泰国央行批准;居民向非居民的借款只要有向非居民付外汇的契约，即可自由地向非居民偿还金融信贷借款，无其他任何限制。菲律宾、印尼等国规定基本相同。显然，上述国家对于资本流动的管理非常宽松。作为国际投资的热点地区，尤其是在区内各国货币对美元汇率基本稳定的情况下，区内国家的高利率与国外利率形成的利差吸引了巨额外资流入，由于上述国家对大量流入的外资缺乏有效管理，外资比例失调，短期资金过多，表现为银行借贷的迅速膨胀和外债的大幅度增长。其直接结果是通货膨胀加剧，影

中国投资与建设

1998年第1期

一、利用外资结构不

合理是东南亚金融危机的深层原因之一

对于发展中国家来说，流入的外资中长期投资和短期资本的结构不同，对宏观经济的影响存在较大差异。长期投资，尤其是以直接投资形式进入的外资，往往具有期限长、稳定性强等特点，可以在基础设施建设和其他项目建设中发挥重要作用，有效缓解供给不足的局面。在外汇市场上，长期投资在进入利润汇出期之前，往往成为市场上重要的外汇供应者，有利于发展中国家货

50

海外视野

响货币及金融体系的稳定。

提供了获取泰铢的便利，而对于非居民在泰国开立的泰铢帐户也基本出于放任自流状态。投机者首先通过泰国银行在海外金融市场的分支行和曼谷国际银行业务设施（bibf），以及泰国境内的非居民帐户借入大量泰铢，其中包括一些杠杆率很低的远期合约，囤积泰铢达到一定数额后，投机者在泰国国内市场和离岸市场借助现货交易和远期交易陆续抛出泰铢，待冲击见效，泰铢市场汇率剧烈下跌后，投机者显然，，放任本币被非居民无限度地持有的危险性远远大于国内居民持有外币的影响。

通常，国际游资发动冲击的目的是为了实现所谓的“杠杆效应”，即通过在短时间中集中抛售本币来影响本币持有人的信心，从而带动更大范围的本币抛售。也就是说，来自前述三个渠道的被冲击国货币的一部分可能成为国际游资冲击该货币汇率的杠杆，而目标则是为了影响该国市场流通的数以万亿计的本币存款，在现代金融社会人们心理不稳定、羊群效应显著的情况下，这一目标显然不难达到。

根据前述分析，游资冲击钉住汇率制的成本主要是冲击前借贷该货币的费用，主要是各种利息支出，其收益则是相对固定的汇率水平难以维持后货币贬值引起的汇差收益。在远期交易下，投机者可以以低至5%的利率成本获得100%的汇差收益。当然，其前提是冲击成功，否则，投机者可能面临巨大的损失。

国际游资存在的重要方式之一是各种基金。本次冲击泰铢的对冲基金量子基金的纯利增长27%，是

上半年的1倍。而在泰国政府坚决维持泰铢对美元官方汇价26泰铢期间（1997年7月前），世界最大的tiger基金管理公司旗下的jaguar基金因面对泰铢和泰股空仓的帐面损失不断上升，泰铢贬值后，其盈利大幅上升，纯利增长率由前6个月的017%上升到1—7月的1117%。

二、国际游资的冲击是东南亚金融危机的直接起因

国际游资冲击一个国家的货币，通常可以分为以下两个层次：一是国际投机力量借助一些突发性经济事件冲击一国货币，市场上投机力量作为该货币的主要抛售者，借不断的出售压低该国货币汇率水平;二是国际投机力量借该货币持有人对货币汇率稳定的信心动摇之机，掀起对该货币汇率的社会性冲击，（包括存款）从操作上看，，机力量冲击一种可自由换货币的汇率多采取两种形式，一是沽空，即通过远期汇率间接作用于即期汇率，本身缺乏该国货币头寸的国际投机者若要大量沽空该种货币，最终还必须向市场借入该货币平盘;二是现汇市场的直接冲击，即先通过各种渠道借入该国货币，逐步抛出压低汇率水平后，再买入该国货币后偿还借款，从中牟取价格差。

无论是哪种形式，国际游资冲击一种货币汇率时，必要的条件是直接掌握大量的该种货币，或者是有随时获取大量该种货币的渠道。

作为国际游资可能用于冲击一国货币汇率而筹措该货币的渠道主要有三条：一是通过该国国内本地银行间拆放往来吸收该国货币;二是通过该国银行与海外银行间的拆放往为吸收该国货币;三是在该国资本市场上发行各种可转让的债务工具。

在本次东南亚金融危机中，泰国对于泰铢的出境几乎不加限制，曼谷国际银行业务设施也为投机者

中国投资与建设

1998年第1期

国际游资流动对国际资本对汇率制度的冲击依汇率制度的差异而有不同的表现形式。比较而言，钉住汇率制更易受到冲击，且汇率变动的影响也更为深远。

1973年布雷顿森林体系解体后，国际货币体系一改以固定汇率制为主的格局，出现了多样化趋势。90年代以来，各国的汇率机制出现一定调整，实行固定钉住汇率机制的国家逐年减少，实行管理浮动汇率制的国家和地区明显增多。目前，钉住美元的国家和地区约为23个，较1990年减少了10个;实行有限灵活钉住型汇率机制即钉住一种货币或一组货币在一定的波动幅度浮动的国家和地区相对稳定无明显变化;实行按指标调整的灵活汇率的国家只有尼加拉瓜、智利两国;实行有管理的浮动汇率的国家和地区由1990年的23个上升到目前的44个;实行单独浮动汇率的国家和地区由20个增加到53个。

实行固定或有限制钉住汇率制的国家和地区，除欧洲货币联盟成员国外，多数为发展中国家或地区，其经济规模和实力相对较弱，经济发展对外依存度较高，被钉住国通常为其主要贸易伙伴，或二者有着一定的历史渊源。

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海外视野

在完全浮动汇率制下，国际游资的活动主要表现为国际外汇市场的日常炒作，冲击力度也被汇率的灵活上下波动所冲销，而难以造成过大的震动，影响有限，而在固定的或有限灵活钉住汇率制下，国际游资对汇率的冲击表现为国际金融市场上投机力量与被冲击国的中央银行围绕一个相对的固定汇率水平或一个确定的汇率波动幅度，冲击与反冲击的争夺。这种冲击的直接结果或是投机力量的无功而返，或是固定水平或固定波动幅度的被迫放弃。在第二种情况下，相对固定的钉住汇率水平或波动幅度难以继续维持而不得不与强势货币脱钩时，常会引起巨大震荡。小觑。

从国际游资冲击相对固定汇率制度的情况看，被冲击的国家和地区往往具有一些共同点，如对短期国际资本依赖性高、国内储蓄率偏低、资本市场开放度高等。在东南亚金融危机中，国际游资选取泰国作为发动汇率制度冲击的突破口与泰国经济内部出现的内在问题密切相关。泰国经济在过去10年中，以年均8%的速度增长，被誉为亚洲第五“小虎”。经济高速增长和日益开放使泰国原有的宏观经济调控机制跟不上发展，经济结构性失调，出现了以下问题：房地产市场过热，金融监管不健全，造成银行过度信贷和巨额坏帐;投资过热，引起进口过度增长和国内工资上涨过快，出口商品竞争力下降，形成庞大的经常帐

目逆差和财政赤字;实行金融自由化政策，资本市场的管制基本取消，对大量流入的外资缺乏有效管理，外债水平过高，影响货币稳定及金融体系的稳定。上述问题为国际游资冲击根基不稳的泰铢汇率制度提供了可乘之机。

游资对不同货币的冲击也通常有基本相似的过程。国内消费过度以及储蓄不足引起供求失衡和物价上涨，为控制通货膨胀，该国金融管理机构往往采取高利率的货币政策，，大量国际游资推高本币汇率，迫使其升值，本币升值及国内居高不下的物价水平为出口设置了障碍，从而引起贸易状况的恶化，出现外贸逆差，外贸逆差对出口导向型经济产生致命打击，管理当局产生了改变贸易状况的迫切需要，为此，实行本币贬值政策，在本币实际价值下跌的同时，外汇市场产生对本币进一步贬值的市场心理预期，从而出现资本外流，资本外流的不断冲击，在该国管理当局无力维持固定水平的情况下，被迫使本币与挂钩币脱钩，实行所谓管理浮动，这样，本币继续贬值，而资本继续大量外流，并不断地产生新的贬值压力，从而形成恶性循环，并迅速扩展到货币市场和证券市场，引发利率风险和证券交易风险，最终引致全面的金融危机。

四、东南亚金融危机的影响

国际游资冲击汇率制度一旦成功，其影响非常深远。首先从短期看，使被冲击国的外汇市场面临巨大的汇率风险。在汇率由相对固定转向浮动并剧烈波动的外汇市场上，外汇交易商们面临着巨大的市场交易风险。在政府尚有责任维持，外汇市场，即投机者大量抛售被冲击国的货币，被冲击国的中央银行则无限制地买入本币，抛出外汇。而在实行管理浮动汇率后，本币对原钉住货币剧烈贬值，正常的外汇交易无法顺利进行，需获取外汇用于进口支付的外汇需求者紧张而徒劳地追逐市场紧俏的外汇，而拥有美元的出口企业和商业银行则持币观望。汇率风险的另一个表现是本币对外购买力的骤然缩水，这对人们财富效应的打击不言自明，而有大量国外负债的企业，则面临着数以亿计的汇兑损失，债务负担急剧增加。

危机国政府为控制汇率水平而实行高利率的紧缩政策则无疑为困境中的经济形势雪上加霜。

国际游资冲击对被冲击国的宏观经济政策也产生一定的不利影响，阻碍其及时调整财政货币政策和汇率政策。

（编辑：宋和平）

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中国投资与建设1998年第1期

范文二：东南亚金融危机原因及其影响作者：张旭东

现代国际关系1997年11期

1071亿美元。

3.金融动荡将使亚洲各国放慢发展步伐。一方

面，伴随着金融动荡而来的利率上升、币值下跌，令亚洲国家实际收入增长放缓，抑制市场有效需求，这些国家的大小企业亦需在此情况下转而巩固而非扩大资产。另一方